以下是小编为大家准备的试析我国上市公司资本结构的效应，本文共6篇，仅供参考，大家一起来看看吧。
篇1：试析我国上市公司资本结构的效应
试析我国上市公司资本结构的效应
一、资本结构效应的理论分析
资本结构通常是指企业长期资金来源的构成及其比例关系。其效应,概括起来主要有“财务杠杆效应”和“治理效应”两种。
资本结构的财务杠杆效应,是指企业通过对资本结构中负债比例的选择而对权益资本利润率的影响。MM理论认为,有负债公司的权益成本等于无负债公司的权益成本加上一笔风险报酬,而风险报酬的多寡视负债融资程度和公司所得税率大小而定[1]。根据这一原理,资本结构的财务杠杆效应便可用下列公式加以定量描述:
权益资本净利润率=[总资产息税前利润率+(总资产息税前利润率-负债利率)×负债 权益资本]×(1-所得税率)
由上述公式不难看出,当总资产息税前利润率大于负债利率时,企业适当地多借入资金,就可以提高权益资本净利润率,这就是财务杠杆产生的正效应;当总资产息税前利润率小于负债利率时,企业如果不缩减负债规模,就会降低权益资本净利润率,侵蚀股东权益,甚至还有可能出现财务危机,这就是财务杠杆产生的负效应;当总资产息税前利润率等于负债利率时,从表面上看,这似乎没什么危害,但由于借入的资金无增值,因此企业如果不尽快地采取措施来扭转这种局面,财务杠杆也会产生负效应。所以,从理论上讲,在企业里只要有固定资本成本的存在,权益资本利润率的变动幅度就应大于总资产息税前利润率的变动幅度。这一特点,在企业财务管理学中被称为“财务杠杆”,也是企业财务活动中的一种规律性。在企业财务管理活动中,正确地认识和利用这种规律性,有利于做出正确的举债经营决策,提高权益资本净利润率,规避或降低财务风险。
资本结构的治理效应,是指企业通过对资本结构中负债和股权结构的`选择而对企业治理结构效率的影响。威廉姆逊认为,在市场经济条件下的企业中,债务和股权不应仅仅被看作是可替代的融资工具,而且还应该被看作是可替代的治理结构[2]。哈特认为,给予经营者以控制权或激励并不十分重要,至关重要的问题可能是要设计出合理的资本结构[3]。张维迎认为,资本结构是公司治理结构最重要的一个方面,公司治理结构的有效性在很大程度上取决于资本结构[4]。唐宗?认为,有效的法人治理结构的形成,要以有效的资本结构为
[1] [2] [3] [4] [5]
篇2：我国农业上市公司资本结构战略效应实证研究
［摘 要］本文通过探讨需求不确定和成本不确定因素对我国农业上市公司资本结构决策的影响,分析了我国农业上市公司资本结构的战略效应。并运用我国农业上市公司—的数据,对其资本结构战略效应进行了实证检验。结果显示：我国农业上市公司普遍采取了较为保守的融资策略,资本结构的战略效应没有凸显出来；我国农业上市公司之间普遍存在着产量竞争。
［关键词］资本结构；战略效应；农业上市公司
1 引 言
在西方国家,资本结构与产品市场的相互作用已经越来越受到理论界和实务界的重视,资本结构的战略使用也逐渐成为西方国家上市公司非常普遍的现象。在我国,产品市场无序竞争现象严重,资本市场存在一定的信贷约束,企业的经营风险以及财务风险较大,在不确定条件下的竞争市场环境中,企业如何从竞争战略以及降低风险的角度出发进行债务融资决策,已经成为理论界和实务界亟待解决的问题。
2 样本选择与变量选取
2.1 样本筛选和数据来源
本文以2002—20我国深沪两市A股农业上市公司为研究对象。其中选择标准具有以下几点：①剔除了样本时间段内数据不全个体；②剔除了ST公司。共选出了15家符合条件的农业上市公司,获得了105个样本观测值。数据主要从深沪两家证券交易所披露的年报中获得。本文对原始数据进行了整理,采用EVIEWS5.0软件包进行分析处理。
2.2 解释变量
资本结构(DEBT)。由于我国大多数公司都存在短期负债长期化现象,不能仅仅将长期资金来源的构成情况作为资本结构,因此本文将资产负债率作为资本结构的替代变量。
2.3 被解释变量
（1)需求不确定(DEM)。根据Brander和Lewis的观点,由于负债的有限责任效应,且负债能够强化公司的竞争行为,使其在产品市场上保持一定策略优势,因此当处于产量竞争中的公司面临需求不确定因素时,公司有动力提高债务水平扩大产出,从而降低对手的边际利润和均衡产量,以在市场中获得有利的地位。所以需求不确定因素与公司的资产结构正相关。Showalter认为即使公司之间存在的是价格竞争,当需求不确定时,高水平的负债对公司保持竞争优势仍是有利的。公司可以通过增加负债在一个较高的需求和价格水平上实现利润最大化。
本文采用Showalter的方法来量化需求的不确定。假设公司的销售收入以一种可预测的固定的模式增长(或下滑),当销售收入偏离这种趋势较大时,就代表了需求的不确定性。Showalter的研究表明三次方程较好地捕捉了这种波动,本文借鉴他的研究方法,构建如下销售趋势：
2.4 控制变量
影响公司资本结构的因素很多,因此有必要对一些主要变量进行控制来增强模型的解释能力。本文选取公司规模(Log(总资产))、经营风险(DEV/EBIT)和赢利能力(息税前利润/总资产)作为控制变量。其中公司规模预期与公司资本结构正相关,而经营风险和赢利能力预期与公司资本结构负相关。这里经营风险的量化公式为公司在一段时间内息税前利润一阶差分的标准差(DEV)与其平均息税前利润(EBIT)的比值。
3 实证分析
3.1 变量的描述性统计分析
在进行实证分析之前,我们先对主要研究变量进行描述性统计分析。考虑到极值的影响,本文以各指标的中位数代替均值进行分析。
(1)负债比率水平差异不大
样本公司总负债比率水平为0.514,其中最小值为0.122,而最大值达到了9.151,表明有些公司负债持有量是其总资产的9倍之多。总体来看标准差为0.861,公司之间负债比率的差异不是很大。
(2)经营风险差异较大
RISK的标准差为38.711,波动性较大,说明虽然同属于农业上市公司,但是面临的经营风险仍然存在很大差异性。
(3)赢利能力普遍偏低
我国农业上市公司赢利水平普遍偏低,平均水平仅为0.035,标准差为0.055,行业内赢利水平差异性不大。
(4)面临的市场不确定因素差异不大
需求不确定和成本不确定两个变量的标准差分别为0.682和0.491,说明行业内公司面临的市场不确定因素较为一致,不存在较大的差异性。
3.2 回归结果分析
为了对比说明模型的有效性,本文分别采用混合最小二乘法、固定效应和随机效应三种回归方法加以比较,其结果如下表所示。
(1)模型整体较为显著
由表对比可知,采用固定效应模型的回归效果较好。R?2等于0.8225,即模型整体解释能力达到了82.2%。F统计值为97.302,通过了1%水平的显著性检验。表明回归方程整体上是显著的。
(2)公司规模系数符号与预期相背
公司规模系数符号为-0.5832,在1%水平上显著,表明我国农业上市公司规模与其负债水平成显著的负相关关系,即公司规模越大,负债水平反而越低,与预期不符。主要有两种可能性解释：一是规模较大的公司赢利能力也会随之增强,公司本身资金充裕,无须进行较多的债务融资；二是目前我国农业上市公司“背农”现象较为严重,盲目进行规模扩张,并没有起到规模经济的效果,反而造成了规模不经济,致使公司产生了融资困难。
(3)赢利能力与资本结构负相关
赢利能力系数为-4.3242,通过了1%水平的显著性检验,表明公司的赢利能力与公司资本结构存在显著的负相关关系,公司赢利能力较强,就会减少负债融资,与融资优序理论相一致,符合理论预期。
(4)需求不确定因素
需求不确定因素的系数为-1.6445,在1%水平上显著。表明我国农业上市公司在进行资本结构决策时,考虑到了产品市场上的不确定因素,但是需求不确定因素对我国农业上市公司资本结构决策影响方向与理论预期并不一致,当存在需求不确定时,我国农业上市公司并没有增加负债融资来增强自己在产品市场上的竞争力,反而减少了负债融资。即我国农业上市公司资本结构的战略效应没有显现出来。由此看出,我国农业上市公司普遍采用了保守的财务融资策略。虽然与理论预期不一致,但是也具有一定的现实意义,当出现需求不确定因素时,虽然负债能够促使公司在产品市场上保持战略优势,但是这种不确定性也会增大高负债公司破产的概率,特别是对于赢利能力较弱的农业上市公司。
(5)成本不确定与资本结构正相关
成本不确定对我国农业上市公司的负债水平具有正向的影响,且在1%的水平上显著。Showalter的研究结论表明,我国农业上市公司之间普遍存在着数量竞争而不是价格竞争。
4 结 论
本文通过分析产品市场中存在的不确定因素对我国农业上市公司资本结构的影响情况,探讨了我国农业上市公司资本结构的战略效应。结果发现：①我国农业上市公司在进行资本结构决策时,考虑到了产品市场上的不确定因素。②受自身赢利能力及所处行业环境的影响,我国农业上市公司资本结构的战略效应没有显现出来。当出现需求不确定因素时,我国农业上市公司并没有增加负债融资,而是普遍采取了保守的融资策略,以减少可能造成的财务风险。③我国农业上市公司之间普遍存在着数量竞争而不是价格竞争。本文的研究表明,受自身赢利能力较弱和所处产业特征的影响,我国农业上市公司没能很好地发挥资本结构的战略效应。而有效地利用资本结构决策的战略效应能使公司在产品市场上保持强势的竞争地位,因此从长期来看,我国农业上市公司过于保守的融资策略可能并不利于公司保持强势的竞争地位,特别是面对外来实力雄厚的强敌,有效地使用资本结构的战略效应才能够在日益激烈的竞争中赢得一席之地。
篇3：我国上市公司资本结构优化研究分析论文
我国上市公司资本结构优化研究分析论文
一、引言
资本结构又被成为融资结构，是现代企业管理的主要主题。作为一个成功的企业来说，产品生产并不是其运营的核心部分，债务资本与权益资本的最优化关系才是公司运营的关系。当前，我国的上市公司已有上千家的发展规模，但由于绝大多数都来源于国有企业，其债务比率并不十分理想，在公司价值与公司效益等方面，没有得到应有提升，业绩下滑现象屡见不鲜，因此，需要进一步对我国上市公司资本结构优化问题进行研究。
二、文献综述
国外在资本结构优化方面的研究相对较早，发展也比较成熟，优化理论的研究总体来看大致可以分为早期、经典以及现代三个阶段的资本结构优化。其中，早期资本结构优化理论最早诞生于上个世纪中叶，由美国经济学家戴维·杜兰德在《企业债务与权益成本计量方法的发展与问题》一文中首先提出，该理论将资本结构优化理论分为净收益、净经营收益以及传统三方面理论。经典资本结构优化理论最早也诞生于上个世纪中叶，与早期资本优化理论相比稍晚。由美国经济学家莫迪利亚尼与米勒在《资本成本、企业财务以及投资理论》一文中正式提出，因此，该理论又被称为MM理论，是优于早期资本优化理论的一种存在。现代资本结构优化理论是以经典资本结构优化理论为基础形成的，其内部主要分为三部分:其一为由詹森与麦卡林首创的代理成本理论;其二为基于MM定理假设的非对称信息理论;其三为由哈里斯等人所提出的控制权理论。
我国在资本结构研究相对较晚，最早的理论诞生于上个世纪八十年代末期，由刘利与朱民在《企业金融资本结构之谜一一现代企业资产结构理论》一文中最先提出。上个世纪九十年代中后期，我国学者开始对MM、信息传递以及控制等模型进行研究，并结合我国企业实际情况，对资本结构以及其形成原因、优化对策等问题进行了科学系统的探讨，得出以下两方面的研究成果:其一为对资本结构经济效益的实证;其二为对资本结构最优化模型的实证。
三、我国上市公司的资本结构状态
1.内部与外部融资
我国的上市公司大体上可以分为未分配利润为正以及未分配利润为负两种，业内比较有代表性的年份为1995年至这六年。
对于未分配利润为正的上市公司来说，1995年其内部融资为12.4%，外部融资为87.6%; 其内部融资为14.75%，外部融资为85.25%; 其内部融资为15.43%，外部融资为84.57%; 其内部融资为13.37%，外部融资为86.27%; 其内部融资为14.23 %，外部融资为85.77%; 20其内部融资为19.19%，外部融资为80.81%。由此可见，在未分配利润为正的上市公司中，其内部融资平均值为15%左右，并大致呈现出递增趋势;外部融资的平均值为85%左右，并大致呈现出递减趋势。
对于未分配利润为负的上市公司来说，1995年其内部融资为9.5 %，外部融资为90.S%; 19其内部融资为3.23 %，外部融资为96.77 % ; 19其内部融资为13.28%，外部融资为103.28%; 19其内部融资为10.55%，外部融资为110.55%; 19其内部融资为15.83%，外部融资为115.83%。可见，在未分类利润为负的上市公司中，内部融资逐年下降，并在年以后呈现出负增长，公司完全依赖于外部融资。
2.直接与间接融资
在公司的外部融资中，又可以将其分为直接融资与间接融资，直接融资大体上包含股票与证券市场，通过两者来获取相应资金;间接融资则主要以银行或金融机构来获取相应资金。从到这五年我国上市公司直接融资与间接融资的情况来看，呈现出如下数据:20，我国上市公司在股票及企业债券方面的融资额为898.5亿元，银行贷款增加余额为10215.45亿元，国有很行贷款增加余额为8346.15亿元，股票及企业债券融资占银行贷款增加余额比例为8.796%，占国有很行贷款增加余额比例为10.765%; ，我国上市公司在股票及企业债券方面的融资额为1048.14亿元，银行贷款增加余额为10139.79亿元，国有很行贷款增加余额为8289.54亿元，股票及企业债券融资占银行贷款增加余额比例为10.337%，占国有很行贷款增加余额比例为12.644%; ，我国上市公司在股票及企业债券方面的融资额为1177.56亿元，银行贷款增加余额为10815亿元，国有很行贷款增加余额为8587.69亿元，股票及企业债券融资占银行贷款增加余额比例为10.888%，占国有很行贷款增加余额比例为13.712%;，我国上市公司在股票及企业债券方面的融资额为1162.71亿元，银行贷款增加余额为15263.3亿元，国有很行贷款增加余额为11347.21亿元，股票及企业债券融资占银行贷款增加余额比例为7.618%，占国有很行贷款增加余额比例为10.247 % ; 20，我国上市公司在股票及企业债券方面的融资额为992亿元，银行贷款增加余额为9895亿元，国有很行贷款增加余额为7287.63亿元，股票及企业债券融资占银行贷款增加余额比例为10.025%，占国有很行贷款增加余额比例为13.612%。从总体上看，除20受到通货紧缩影响之外，反映直接融资的股票与企业债券融资基本上呈现出逐年上升态势。
3.股权与债券融资
在外部融资中，可以分为股权融资与债券融资两种方式，在我国当前上市公司的外部融资中，长期以来呈现出股权融资较高，债券融资较低的状态，但随着融资结构的不断变化也在不断发生改变。在年到年这五年中，上市公司的股权融资与债券融资呈现出以下数据:2001年股权融资751.5亿元，占总体比重的83.64%，债券融资为147亿元，占总体比重的16.36%; 20股权融资723.14亿元，占总体比重的68.99%，债券融资为325亿元，占总体比重的31.O1%;20股权融资819.56亿元，占总体比重的69.6%，债券融资为1358亿元，占总体比重的30.4%; 年股权融资835.71亿元，占总体比重的71.88%，债券融资为327亿元，占总体比重的28.12%; 2005年股权融资338.13亿元，占总体比重的34.07 %，债券融资为654亿元，占总体比重的65.93%。由此可见，发展到 2005年，债券融资的比重已经从原来的不到30%发展到了65%，但其主要原因是由于当时暂停新股发行的政策，不足以说明债券市场受到的足够重视。另外，我国股权结构复杂、股权集中程度过大以及管理层与企业职工持股的比重相对较低等也是当前我国上市公司资本结构所呈现出来的主要特点。
四、对上市公司资本结构产生影响的因素
1.从宏观角度看
从宏观角度看，对我国上市公司资本结构产生影响的因素主要有以下几方面:
第一，经济形势与政策环境对上市公司资本结构产生的影响。公司的长期发展在很大程度上受到国际与国内的经济形式影响，其与公司所做出的融资决策密不可分，经济相对繁荣的时期，公司在融资上便会更偏向于债券融资。另外，国家政策也会对公司融资决策产生影响，如国家在年推行的西部大开发发展战略，便在很大程度上促进了西部公司的发展。
第二，金融环境对上市公司资本结构产生的影响。举例来说，在金融市场资金相对紧张的时期，公司长期借贷的难度也会相应增大;再比如，在金融市场利率相对较高，且预期相对下降时，短期债券便会“大行其道”。在这个过程中，对公司资本结构产生最大影响的是利率变化，而这种变化又主要受到通货膨胀以及实际贷款利率所影响，具体表现在以下三个方面:其一，影响公司的经营风险;其二，公司可能会因此丧失节税利益;其三，影响公司获得与其现金流量的稳定性。
第三，行业前景对上市公司资本结构产生的影响。公司的收人与利润会在很大程度上影响公司的负债能力，而公司所处的行业的竞争程度则会左右公司的收人与利润。如果行业竞争相对较低，公司的销售利润也会相对稳定，这种情况公司便可以大量举债，使公司资本结构中的负债比重有所提升。另外，公司发展前景也会对企业资本结构产生影响，如果企业发展前景不稳定，公司便会提升股权融资的比重，以避免公司面临更大的经营风险。
2.从微观角度看
从宏观角度看，对我国上市公司资本结构产生影响的因素主要有以下几方面:
第一，公司规模与资产形式对资本结构产生的影响。在规模相对较大的公司中，普遍会实施多元化的经营战略使公司的经营风险得到有效分散，提升公司的经营稳定性，破产风险也会随之降低，其负债水平也会相应较高，规模相对较小的公司则相反。另外，公司的资产形式也会对其融资的选择产生影响，有形资产较多的公司在企业陷人财务危机时能够在短时间内将资产出售，从而保障了债权人的根本利益，企业也因此具有较强的负债能力。
第二，公司的成长性对资本结构产生的影响。处于高成长阶段的公司在投资增速方面与利润增速相比会相对较高，需要运用更多的方式来筹集资金。另外，成长性较高的公司普遍拥有较好的发展前景，因此，为不损害原有股东的利益，公司不会发行很多新股，在这种情况下，资金的获取主要依托于负债融资。
第三，公司盖利能力对资本结构产生的影响。提升公司的盖利能力可以在很大程度上增强公司的负债能力，盖利性相对较强的公司普遍不会选择低收益的项目进行投资，但高收益项目的风险也会相对较大，因此，会更偏向于选择债券融资，而且，具有较强盖利能力的公司其负债水平也会相对较高。
五、我国上市公司资本结构优化研究
资本结构的优化主要指的是以过去资本结构的运行状况为基础，对公司资本的构成比例进行更加科学合理的调整，其调整的过程主要以公司经营目标与公司所处环境为依托。具体的内容主要包含优化目标、最优结构、如何实现等几个方面，其中，资产负债率的`计算为最主要的研究内容，是确定公司资产结构调整方向的关键所在。
1.定量决策方法的研究
定量决策方法主要是以一个方面为最值标准进行资本优化决策的研究方法，当前运用比较多的主要有以综合资本成本最低、股东财富最大以及公司价值最大为标准的三种决策方法。其中，以综合资本最低为标准的方法主要运用的是比较资本成本法;以股东财富最大为标准的方法主要运用直接比较法、单目标线形规划法、概率分析法以及遗传算法等;以公司价值最大为标准的方法主要运用测算分析法与直接比较法两种方法。
2.以多目标规划为基础的优化研究
但无论以上哪种决策方法，都是以一个方面作为标准的，存在一定的片面性，而最具科学性的判断方法应在公司的资本成本及财务风险最低的基础上，取得尽可能大的公司价值，因此，构建其一个多目标的资本优化结构决策是比较科学的。作为数学规划方法的一个组成部分，多目标规划法以其能够有效解决各个目标之间的平衡问题已经得到行业内的广泛运用。
在以多目标规划为基础的资本结构最优化模型构建的过程中，首先需要对约束条件进行设置。公司作为一个经营系统，其中的构成元素非常复杂，在经济利益方面，也包括很多不确定的干扰因素，主要包括经营风险、还债能力、股东效益以及盖利能力等。所以在对约束条件进行设置的过程中，也可以按照以上提到的这几个几方面进行。之后，需要构建相应的目标函数，如上述公式。
六、我国上市公司资本结构优化的主要对策
由以上论述可以看出，对上市公司资本结构产生影响的因素有很多，不同的公司因所处行业、筹资环境、经济状态、利益划分等方面的不同，其资本结构也会各不相同，但其基本因素还是有其共同之处的。本文依照上述影响资本结构的相关因素以及优化模型，提出以下几方面对我国上市公司资本结构优化的主要对策:
对上市公司当前所处的宏观环境进行系统分析，以对资本与货币市场有一个全面的了解，还能够对公司的中长期发展进行合理预测。之后，针对上市公司本身，做出全面客观的分析，以充分预判公司未来可以得到的期望收益，还能够对公司未来的资金需求有一个大体上的评估。然后，便能够得出公司未来一段时间内的相关指标值，并根据这此指标值，设置出以多目标规划为基础的资本结构优化模型的基本约束条件，进而构建上市公司资本结构最优化的模型，求出资产负债率。结合上述数据，便能够制定出上市公司初步的融资决策，之后根据实际要求，对融资决策进行适当的调整，并制定出最终的融资决策。最后以最终的融资决策为依托，调整公司的资本结构，使公司的资本结构更富有合理性。
另外，在对上市公司资本结构优化进行调整的过程中，融资策略的确定需要以公司的持续增长为前提，以公司的外部环境为基础;在资本结构的确定方面，需要以公司中长期的发展情况为依托，将其弹性控制在合理范围之内。
七、结论
综上所述，本文先对我国上市公司的发展状态进行了分析，得出对我国上市公司资本结构产生影响的宏观因素与微观因素，详细研究了以多目标规划为基础的上市公司资本结构优化模型，并提出对我国上市公司资本结构进行优化的主要对策，以期我国上市公司的资本结构可以在发展过程中更加合理与科学。
篇4：我国上市公司资本结构问题探讨的管理论文
我国上市公司资本结构问题探讨的管理论文
[摘 要]本文通过参考各种信息，分析总结了我国的市场机制、资本市场状况、公司治理结构、相关法律法规等一些影响上市公司资本结构选择的宏观及微观方面的制度原因，并结合公司最优资本结构选择的原则、公司金融理论及相关税收政策等对上市公司资本结构的相关问题进行探讨研究。在此基础上，从宏观资本市场环境和企业自身微观环境两个方面提出了几点相应改善我国上市公司的资本结构问题的措施和建议。
[关键词]上市公司资本结构
一、现代企业资本结构的理论体系
所谓企业资本结构，是指企业各种资本来源的构成与比例关系。它不仅包括长期资本，还包括短期资本，主要是短期债权资本。狭义的企业资本结构单指企业各种长期资本价值构成及其比例关系，即长期资本中债务资本与权益资本的构成比例关系。企业资本结构理论是基于实现企业价值最大化或股东财富最大化的目标，着重研究企业资本结构中长期债务资本与权益资本构成比例的变动对企业总价值的影响，同时试图找到最适合企业的融资方式和融资工具。
二、我国上市公司资本结构基本特征
1、国有股及法人股在我国上市公司总股本所占比重过大，国有股一股独大的局面是一个不争的事实。而这种股权的过度集中与维持公司治理结构有效运作的代理成本的关系，以及如何寻找一个股权集中程度与代理成本的适度关系一直是专家学者们热切关注的问题。
2、从资本结构的优序融资理论看，企业偏好将内部资金作为投资的主要资金来源，其次是债务资金，最后才是新的股权融资。然而，通过比较我国和西方发达国家上市公司的资产负债表，可以发现我国与西方发达国家上市公司的资本结构存在比较大差异。
中信证券债券及结构融资部副总裁刘葳介绍，各国股票市场和债券市场水平差异明显，从美国经验来看，债市的发展规模明显大于股市。截至底，美国债券市场的总市值占比13%~14%，而同期美国股票总市场占证券市场总值的比重目前大约是12%~13%，略低于债券市场市值。在美、日、英等国家，债券余额总量超过GDP总量的150%，而我国债券余额总量仅占GDP的53%，且大部分为国债等，公司债券占GDP比例仅3% 。
相对于滞后的企业债发展，我国20上市公司通过首次公开发行股票和再融资共筹资7791亿元，而传统企业债券（除短期融资券）融资额为1777。45亿元，可转债累计发行量为295。28亿元，二者总共占股票筹资的26。6%。而美国公司年具有投资级的企业债有望再度超过8000亿美元（为创纪录的8800亿美元），同期发行股票筹资只有530亿美元左右。
我国上市公司的融资结构是股权偏好型的，这与优序融资理论是相反的。优序融资理论认为：企业内部融资最优；其次是债权融资；最后才是股权融资。国内的学者主要从股权融资成本低廉等角度对此进行了解释。据有关学者对年~20期间我国上市公司融资结构情况分析，我国上市公司偏好于股权融资，募集资金占筹资额的比重居高不下。一方面上市公司大多保持了较低的资产负债率；另一方面上市公司的融资偏好仍是股权融资，甚至有些公司拥有大量的剩余资金，仍然渴望通过发行股票融资。这一现象被称为中国上市公司的股权融资偏好。
三、优化我国上市公司资本结构的措施及建议
1、国家应该改善宏观资本市场环境。具体包括：
（1）进一步完善股票市场。到目前为止，我国的股票市场的股权分置改革已经接近尾声，国有股和法人股将可逐步进入市场流通，在股权分置时代的同股同价、同股同权、同股同酬的'问题将会得到解决。
（2）大力发展企业债券市场，提高上市公司债券的融资比例。在目前我国资本市场畸形发展的情况下，应着重扩大债券市场的规模和加强企业债券的流通性，为企业进行债务融资提供良好的外部环境。
（3）加快完善市场机制。国有股流通的最大意义是将市场收购、兼并功能发挥出来，也就是将市场优胜劣汰的功能发挥出来，这样市场有了淘汰机制，形成对上市公司经营者的外部约束力，经营管理者就不敢一味以圈钱为目的送股、配股与增发新股，更多地考虑如何提高企业绩效，让广大股东满意。
2、上市公司自身微观环境的完善。完善微观环境，企业需从以下几方面进行：
（1）优化公司的治理结构。公司的治理结构是对公司控制权的合理配置，使公司所有者和经营者之间形成相互制衡的机制，以产生对经营者的有效激励和约束。
（2）注重公司的行业特性。根据企业经营的一般规律调整公司的资本结构。技术密集型的公司，就要求固定资产的比重大，其自有资产的比重也就大，所以负债规模就不易过高；反之，如果是劳动密集型的公司，就要求流动负债比重相对大，其负债的比例就会相对大一点。
（3）充分利用负债融资的“税盾效应”。上市公司应主动根据公司息税前收益率的高低、公司经营收入的变动趋势、公司信用等级及债务人态度等情况调整公司的负债融资，充分利用“税盾效应”来增加公司的现金流量，为股东创造更多价值。在选择负债融资的方式上，除了银行的借贷融资外，还可以发行企业债、可转债等方式进行。
虽然目前我国上市公司的资本结构还不是很理想，但随着社会的不断发展，经济活动及生产技术的不断进步，其资本结构一定会趋于完善。上市公司资本结构的优化，是为了降低公司的加权资本成本，增加股东的财富。对资本结构影响因素的分析，为资本结构的优化提供了良好的启示。
参考文献：
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[2]Booth，Laurence，VaroujAivazian，Asli Demirguc—Kunt，and Vojislav Maksimovic，Capital structures in developing countries[J]。Journal of Finance 56，2001，87~130
篇5：论上市公司资本结构再造
论上市公司资本结构再造
资本结构再造就是指对现有的上市公司的资本结构通过重新安排，调整权益资本和债务资本、普通股本与优先股本以及不同股东之间的持股比例，以此来寻求优化资本结构、完善公司治理结构的途径。鉴于我国上市公司资本结构过于集中的弊端，笔者认为应从以下几个方面进行资本结构再造：第一，国有资本“股转债”。
我国上市公司长期以来国有股比重大，破坏了公司治理结构的平衡。管理层早已意识其负面影响，提出过不少国有股减持方案，但由于思路单一，尚未付诸实施就已对证券市场构成了严重冲击。其实如果我们将上市公司中的国有资本一部分转为债权即“股转债”，不失为一种理想的方案，通过“股转债”，既降低国有股的比重，又不至于引起资本市场的动荡。而且由于我国上市公司基本上都是溢价发行股票，大部分资产也属于优良资产，具备一定的资本积累和较强的盈利能力，完全有条件实施“股转债”，而且债权人作为公司的外部投资者，其权力受到相关法律的保护。
第二，股权结构的“多股制衡”。
没有对大股东的有效制衡，就难以实现公司内部结构的制衡。国有资本“股转债”有助于改变“一股独大”的情况，但是，更好的股权结构是“多股制衡”。
为达到“多股制衡”的'目的，作为拥有60％以上股份的国有股，除进行“股转债”以外，还可以采用协议转让的方法，而将国有股协议转让给集体企业、私营企业、投资基金甚至外商，既增加了非国有企业的投资渠道，又不会对二级市场形成压力。而且从公司治理结构来看，它找到了能够真正承担商业风险的所有者，有利于形成“多股制衡”的局面。
第三，改变单一股权融资的状况，扩大债务融资比例。
尽管低负债率表明企业的信用状况较好，破产可能性较小，但目前上市公司过低的负债水平也不利于企业的正常发展。上市公司在上市之初为了达到证监会的要求，大都将其债务剥离，因此上市公司在上市时资产负债率是比较低的。随着上市公司的发展、资金需求的不断增加，资产负债率应该逐步提高。因为债务融资同股权融资相比，具有融资成本较低、程序简便以及避税等作用。目前在进行债务融资中发行公司债券是一种最理想的方案，以债务硬约束替代股权软约束，减轻“内部人控制”的力度，提高上市公司的价值，而且同银行贷款相比，债权人是社会公众，债权债务关系是规范的法律意义上的民间债务，由于债权人的利益必须得到保障，这给管理层带来的经营压力和控制能力也是实实在在的。因此，资本结构中一定比例的企业债券，可以形成对经理层的有效监督，这是实现最佳资本结构的有效途径。
王德发 （作者单位：湖北工学院工商系）
篇6：浅析我国上市公司资本结构影响因素的实证研究
浅析我国上市公司资本结构影响因素的实证研究
论文关键词:资本结构 实证分析 影响因素 混合回归
论文摘要:本文运用固定效应方法，对资本结构及其影响因素进行研究，利用深圳交易所256家上市公司近七年的数据资料，建立了我国上市公司资本结构影响因素模型。结果表明，公司规模、担保价值、盈利能力和成长性对上市公司资本结构影响显著。
一、引言
自从MM定理发表以后，许多学者开始对资本结构进行广泛的研究，并揭示企业的资本结构不仅影响企业的资本成本和企业总价值，而且影响企业的治理结构和经理行为，进而影响整个国家的经济增长和稳定，所以资本结构问题的研究一直是财务领域研究的重要课题之一。实证是研究资本结构的重要方法，对评价、验证各种理论观点以及启发新的思路起到了十分重要的作用。
近年来，我国上市公司资本结构问题的实证研究得到了普遍的关注，国内不少学者分别从不同角度利用不同时期的截面数据成功地建立了资本结构模型。但国内目前的资本结构实证研究所选数据多是截面数据，没有将时间序列数据结合起来考虑。采用的方法以普通最小二乘法(OLS)为主。
本文试图将截面数据和时间序列数据(平行数据)相结合，寻求资本结构及其影响因素之间的关系。这种平行数据不仅能增加样本数量而且能进行比单独的截面或时间样本更有效的估计，因为平行数据考虑到不可观测的公司影响，使各公司的截距各不相尸，从而减少了误差。
二、研究方法
(一)实证假设
本文在国内外研究的基础上，将成长性、企业规模、盈利能力和担保价值作为影响资本结构的关键因素，并提出实证假设。
1.公司规模 大公司更容易采取多元化经营和纵向一体化战略，使投资分散，交易内部化，从而降低成本，稳定收人流，减少经营风险，所以相同的负债水平下，大公司的破产风险较小，可以承担更多的负债。从非对称信息角度看，股东、债权人与小公司之间的冲突更加剧烈，信息不对称程度大，所以小公司在贷款时将会面临更多的限制条件，长期融资成本较大，只能依赖于短期融资。
根据理论，我们假设:
H1：长期资产负债率与公司规模正相关。
H2：短期资产负债率与公司规模负相关。
2、担保价值 由于股东和债权人的利益冲突，债权人面临着逆向选择和道德风险。为了债权安全，债权人会要求企业提供有形资产作担保，以降低由于信息劣势而导致的信用风险。另外，根据破产成本理论，担保价值越大，期望的破产成本和财务困境成本就越小。
所以，我们假设:
H3：长期资产负债率与担保价值正相关。
H4：短期资产负债率与担保价值负相关。
3、获利能力 Myers和Mailuf(1984)根据不对称信息理论模型指出，内部融资成本较低而被优先选择，负债次之，最后是股权融资。也就是说，获利能力越强，公司的内部资金可能越多，可以相应减少举债的数量。
所以，我们假设:
H5:资产负债率与获利能力负相关。
4、成长性 Myers(1977)认为成长性高的公司股东在投资上有更大的灵活性，可能会有采取损害债权人利益的潜在动机，比如:改变投资项目，分散资源等。另外，成长性大的企业大多属于新兴行业，经营风险较大，破产成本也较大。鉴于这种预期，债权人将会对这些公司借款施加更多的限制，这最终会制约公司的灵活性。同时，Myers等学者又指出如果公司的短期债务多于长期债务，代理成本问题将会减弱。由于成长性V企业资金需求量大，而长期融资渠道受阻时，短期融资将会增加以弥补资金的缺口。许多实证表明成长性与资产负债率的关系比较复杂，没有一个定性的结论。
我们先根据理论作出假设:
H6:长期资产负债率与成长性负相关。
H7:短期资产负债率与成长性正相关。
(二)样本的选取
本文以在深圳证券交易所上市的256家公司为研究总体，利用这些公司从1996年到2002年的'进行实证研究。考虑到样本前后期的一致性，所选出的样本均是1996年已上市的公司，同时做出了以下调整:1剔除ST,PT类公司。2.剔除金融保险类公司。3.剔除掉一些不全的公司。
(三)指标的选取
1、被解释变量指标
总资产负债率Yi=总负债/总资产(期末数)
长期资产负债率Y2=长期负债/总资产(期末数)
短期资产负债率Y3=流动负债/总资产(期末数)
2、解释变量指标
公司规模X1=LN(主营业务收人)
担保价值X2=固定资产净值FA/总资产TA
盈利能力X3=主营业务利润/总资产
X4=净利润/主营业务收人
有学者认为，主营业务资产收益率与净资产收益率相比能够在一定程度上缩小公司盈余管理空间。主营业务资产收益率分母为总资产，避免了一些公司账面净资产很小或为负数的情况，分子为主营业务利润，减少上市公司利用非主营业务进行利润操纵的情况。但鉴于净利润指标是公司管理人员及其他利益相关者进行决策的关键指标，所以本文将这两项盈利指标同时纳人分析模型中。
成长性X5=(期末总资产一期初总资产)/期初总资产
(四)确定研究方法
理论上有三种运用平行数据建立模型的方法，分别是:普通最小二乘法(OLS)、固定效应模型(fixed effects model)和随机效应模型(random effects model)。
普通最小二乘法假定没有公司和时间的影响，不同时间、不同个体的截距完全一样，于是比固定效应模型包含更多的参数限制条件，所以普通最小二乘模型的误差平方和会比较大。事实上，各公司有自身的具体情况，它们往往会从各自的特点出发，选择资产负债率。另外，不同时间的资产负债率会受当期的政策、经济的影响。如果添加限制条件引起的误差平方和的增加不显著，那么限制条件是适当的，可以采用普通最刁、-燕I。否则，就应当选择固定效应模型。误差平方和的F检验(F=9.34>1)表明，在5%显著性水平下公司因素影响是显著的，继续采用普通最小二乘估计法将会造成误差过大，而采用固定效应模型法是有效的。
固定效应模型和随机效应模型是两种相互联系的估计模型，随机效应模型将不可观测的因素影响包含在误差项中，而固定效应模型将其包含在截距项中。随机效应模型的问题是如果误差项与解释变量相关，将造成随机效应模型估计量不一致。而固定效应模型却能弥补随机效应模型的不足，无误差项与解释变量是否相关，其估计量总是一致的。但是固定效应也存在一些缺陷，它需要给每个公司进行单独的估计，所以不如随机效应有效。为了比较固定效应模型和随机效应模型，我们采用了Hauseman检验。结果以5%的显著水平拒绝了随机效应模型的无关性假设。因此，应选择固定效应模型进行估计。
Yit代表第1个公司在第t期的资产负债率。Xit代表随公司和时间而变化的影响因素。
zi代表随公司而变化的影响因素。wt代表随时间而变化的影响因素。
是待估计的系数向量。残差由三部分组成，分别是截面误差成分Oi、时间序列误差成分和混合误差成分
三、估计结果及分析
(二)估计结果分析
1、长期负债的公司规模系数为正且在1%的水平下显著，证明假设H1是正确的。结果表明我国大公司的非对称信息程度较低，破产风险小，银行显然更愿意对大公司进行长期贷款。另外，大公司的经营项目多，投资的项目更多，对长期资金的需求一也比小公司大。短期负债的公司规模系数也为正，这与假设H2恰恰相反，表明大公司在很大程度上依赖于短期负债。这可能是由于大公司的往来账款、应付工资、利润等项目较大，造成短期负债较多。从另一方面来看，自从1992年以来，商业银行的坏账增加，出于安全性的角度考虑，银行对长期贷款保持了比较谨慎的态度，使得获取长期借款的难度增大。此外，我国的债券市场还不够完善，大公司要想通过发行长期债券的形式筹资也难于实现。因此，当长期负债融资渠道受阻时，大公司只能通过短期借款以获得所需资金。总资产负债率与公司规模正相关，回归系数为 0.0518，也就是说，规模为一千万元的公司比规模为五百万元的公司资产负债率要高3.6个百分点。可见公司规模的影响是很大的。
2、担保价值与总负债、长期负债、短期负债的相关系均为正，表明公司担保价值越大，不对称信息程度和破产概率越小，资产负债率越高。结果与假设H3相符而与H4不符，担保价值对短期资产负债率的影响不显著。
3、获利能力的回归系数全部为负且显著，与假设H5完全吻合。固定效应模型预测，如果其它条件不变，主营业务利润率每增长约6%，净利润占主营业务收人比例每增长94%将引起资产负债率增长1%。我国上市公司资本结构与获利能力的这种负相关关系还可能有我国资本市场特殊性方面的原因。因为获利能力强的公司能够满足配股的条件，所以公司可以通过股权融资的方式获取成本更低的配股资金以满足资金需求。
4、长期资产负债与成长性显著负相关，与假设H6一致。总资产负债率与成长性正相关，即公司成长速度越快，负债率越高。这是因为成长机会大的公司市场的扩张欲望强烈，需要大量资金来扩大市场，而其内部积累严重不足，配股又需严格的资格审核，资金到位需较长时间，因而，不得不依靠增加融资速度较快的负债。成长性对短期资产负债率的影响不显著。
六、结论
经过本文的分析，得出以下基本结论:公司规模、担保价值、盈利能力和成长性对上市公司资本结构影响显著。
由于受数据资料的限制，本文对影响因素的考察仅限于四个关键因素，其他因素，如:非负债税盾、风险偏好管理决策等未纳人模型中。另外，资本结构采用的是账面价值，没有考虑市场价值，这些都将对模型的解释能力也产生了一定的影响。由于上述研究限制，本文的分析和结论难免有武断之处，恳请专家学者予以指正。
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